توصیه برادرانه و دلسوزانه در تحلیل صنعت اوره
آگاهی و دانش اولین قدم برای موفقیت در بازارهای مالی است و آشنایی با چالش‌ها و خطرات صنایع مختلف به سرمایه‌گذاران کمک می‌کند تا تصمیمات منطقی‌تری بگیرند. بدین منظور، در این مقاله قصد داریم توصیه‌های برادارانه و دلسوزانه خود را بر اساس مطالعات و بررسی‌های گسترده در صنعت اوره ارائه دهیم. این مقاله در تاریخ 20 شهریور 1403 نوشته شده و اطلاعات مقاله مربوط به تاریخ ذکرشده است.
چالش صنعت اوره چیست؟
صنعت اوره به‌عنوان یک بخش کلیدی در کشاورزی و تولید، در حال حاضر با چالش‌های جدی در زمینه نقدینگی و وصول مطالبات مواجه است. بررسی شرکت‌هایی که در صنعت اوره یا پتروشیمی فعالیت می‌کنند، یک مطالعه موردی عالی برای آموزش و تحلیل‌های مالی محسوب می‌شود.
در این صنایع، شاهد افزایش قابل توجه مطالبات نسبت به دارایی‌ها هستیم. به عبارت دیگر، دارایی‌های این شرکت‌ها به‌طور چشمگیری افزایش یافته‌اند و مطالبات نیز به موازات آن‌ها رشد کرده‌اند. این یعنی سهم بیشتری از دارایی‌های شرکت‌ها به مطالبات تبدیل شده است. این روند در صنعت ادامه دارد و می‌تواند به‌عنوان یک پوینت منفی تلقی شود؛ زیرا شرکتی که بخش عمده‌ای از دارایی‌هایش را مطالبات تشکیل می‌دهد، ممکن است با مشکلات نقدینگی مواجه شود و کیفیت فروش و سود آن نیز پایین‌تر از حد مطلوب باشد.
وضعیت شرکت‌های فعال در صنعت اوره
برای عمیق‌تر شدن در این موضوع، شرکت‌های فعال در صنعت اوره مورد ارزیابی قرار گرفتند. بررسی‌ها نشان می‌دهند که 73 درصد دارایی‌های شرکت «شپدیس» به مطالبات اختصاص دارد. این نسبت برای شرکت «خراسان» 58 درصد، برای «شیراز» 55 درصد و برای «کرماشا» 45 درصد است. در این تحلیل، شرکت «شلرد» به‌دلیل این‌که در بازار پایه قرار دارد، لحاظ نشده است. تحلیل روند تقسیم سود نشان می‌دهد که این نسبت به‌طور مداوم در حال کاهش است. شرکت «خراسان» بیشترین تقسیم سود را در این صنعت با رقم 69 درصد ارائه می‌دهد، درحالی‌که میانگین تقسیم سود در کل صنعت به حدود 40 تا 45 درصد کاهش یافته است.
بر این اساس، می‌توان یک خط‌کش وضع کرد: شرکت‌هایی که بالای 70 درصد تقسیم سود می‌کنند، به‌طور عمده سود نقدی‌محور محسوب می‌شوند، در حالی که شرکت‌هایی که زیر 70 درصد تقسیم سود دارند، سود نقدی‌محور نیستند. از این رو، می‌توان گفت که شرکت‌های «شیراز»، «کرماشا» و «شپدیس» و اکثر شرکت‌های صنعت، سود نقدی‌محور نیستند.
شایان ذکر است که سهم‌هایی که سود نقدی‌محور نیستند، مورد تایید سیستم معاملاتی FIS قرار نخواهند گرفت. علاوه بر این، در بررسی روند تقسیم سود، تنها شرکت «شپدیس» با افزایش 17 درصدی در تقسیم سود مواجه است که همچنان نسبت به نرخ تورم پایین به نظر می‌رسد. در مقابل، روند کاهشی تقسیم سود در شرکت‌های «کرماشا»، «شیراز» و «خراسان» به‌طور محسوسی مشاهده می‌شود.
عواقب افزایش نسبت مطالبات به دارایی‌ها در صنعت اوره
زمانی که نسبت مطالبات به دارایی‌ها افزایش می‌یابد، معمولا دوره وصول مطالبات نیز افزایش پیدا می‌کند. این وضعیت می‌تواند منجر به کاهش تقسیم سود شود و وجه نقد عملیاتی شرکت منفی گردد. در این شرایط، شرکت‌ها ممکن است سرمایه‌گذاری‌های خود را از سپرده‌های بانکی به نقد تبدیل کنند و به دنبال افزایش تسهیلات مالی باشند. در واقع، این فرآیند به وضوح نشان می‌دهد که شرکت به سمت کاهش عملیات خود حرکت می‌کند و اگر مطالبات وصول نشود، ممکن است حجم عملیات به‌طور قابل توجهی کاهش یابد و در نهایت، شرکت به وضعیت زیان‌دهی برسد.
یک شرکت یا صنعتی که در حال حاضر ارزش بازار آن 200 هزار میلیارد تومان است، با بی‌توجهی به موضوع وصول مطالبات، به‌راحتی می‌تواند وارد ورطه ورشکستگی شود. عدم وصول مطالبات شرکت‌های فعال در این صنعت طی دو سال آینده می‌تواند به کاهش محسوس حجم عملیات آن‌ها منجر شود. با توجه به این‌که سپرده بانکی شرکت «شیراز» به ۴ هزار میلیارد تومان می‌رسد، این شرکت ممکن است دیرتر از دیگران با این مشکل روبرو شود. به همین ترتیب، شرکت «خراسان» نیز دیرتر با این چالش مواجه خواهد شد، در حالی‌که شرکت‌های «شپدیس» و «کرماشا» احتمالا سریع‌تر این بحران را تجربه خواهند کرد.
اگر دولت محترم اقدامات لازم برای وصول مطالبات این چهار شرکت را به‌عمل نیاورد، بخش فروش اوره‌ای که به‌عنوان حمایت از بخش کشاورزی شناخته می‌شود، با خطر جدی روبرو خواهد شد و شاهد مشکلاتی در بخش کشاورزی نیز خواهیم بود که ناشی از فعالیت شرکت‌های بورسی است. این شرکت‌ها که زمانی از بهترین نهادهای بازار سرمایه محسوب می‌شدند و اکنون با ریسک مطالبات دست و پنجه نرم می‌کنند، در صورت عدم تغییر شرایط، طی دو سال آینده و با ثابت ماندن قیمت جهانی اوره در حدود 300 دلار، با معضل جدی مواجه خواهند شد. علاوه بر این، حاشیه سود این شرکت‌ها رو به کاهش است و وضعیتی که به لحاظ نقدینگی به وجود آمده، از جدیت بالایی برخوردار است. اگر این روند ادامه یابد، در دو سال آینده عملکرد مالی این شرکت‌ها کاهش خواهد یافت و در افق چهار ساله، در صورت عدم رسیدگی به وضعیت موجود، احتمال تبدیل شدن به شرکت‌های زیان‌ده و یکی از بدترین‌ها در بورس وجود دارد.
مشکل نقدینگی در صنعت دارو نیز بسیار جدی است، به خصوص در مقایسه با صنایعی مانند سیمان، که از نظر نقدینگی وضعیت بهتری دارند. در واقع، به‌طور کلی می‌توان گفت بدترین شرایط نقدینگی در صنایع دارو و اوره حاکم است. در میان صنایع حمل و نقل نیز از هفت سهم موجود از نظر FIS، دو سهم با مشکل نقدینگی مواجه‌اند.
تفاوت رویکردهای شرکت‌های صنعت اوره و نتایج آن‌ها در بازار
درمورد «کرماشا»، طرح توسعه‌ای که این شرکت در دست دارد با چالش‌های جدی روبروست. فعالیت‌های کنونی این شرکت به علت عدم وصول مطالبات نمی‌تواند به‌طور موثر پیش برود و در نتیجه، اجرای تامین نقدینگی طرح توسعه نیز با تاخیر همراه خواهد شد و حتی ابهاماتی در دلایل پیشبرد این طرح نیز ایجاد می‌شود. بدین ترتیب، اهمیت طرح توسعه «کرماشا» در بازار کاهش می‌یابد و این واقعیت به وضوح در روند بازار نمایان است.
در حال حاضر، ارزش پتروشیمی «خراسان» ۲۵ هزار میلیارد تومان و پتروشیمی «کرماشا» ۱۸ هزار و ۷۰۰ میلیارد تومان تخمین زده شده است. با این‌که ظرفیت تولید این دو شرکت یکسان است، تفاوت‌های اساسی در سیاست‌های تقسیم سود و سرمایه‌گذاری در آن‌ها وجود دارد. پتروشیمی «خراسان» تمام سودهای قبلی خود را بین سهام‌داران تقسیم کرده، درحالی‌که «کرماشا» بخش قابل توجهی از سود خود را به سرمایه‌گذاری در طرح توسعه اختصاص داده و تقسیم سود کمتری انجام داده است. اگر «کرماشا» بتواند طرح توسعه خود را به مرحله اجرا درآورد، ظرفیت تولید آن دو برابر می‌شود. با وجود این، بازار بر اساس شرایط فعلی، ارزش بیشتری برای پتروشیمی «خراسان» (۶ هزار میلیارد تومان) نسبت به «کرماشا» قائل است.
با توجه به این شرایط، سرمایه‌گذاران حرفه‌ای تنها به روند قیمتی نگاه نمی‌کنند، بلکه ملاحظات عمیق‌تری در ارزیابی ارزش بازار دارند. منطق به‌کاررفته در بازار نشان می‌دهد که طرح توسعه «کرماشا» هنوز ارزشی کسب نکرده و حتی در برخی موارد ممکن است با پوینت منفی مواجه شود. از سوی دیگر، «خراسان» به‌خاطر سیاست تقسیم سود بالاتر (۷۰ درصد) نسبت به «کرماشا» که تنها ۲۸ درصد از سود خود را تقسیم کرده است، از نظر بازار جذاب‌تر به نظر می‌رسد. به‌طور دقیق‌تر، تقسیم سود پتروشیمی «کرماشا» به ۲ هزار و ۹۰۰ میلیارد تومان محدود شده، در حالی‌که برای «خراسان» ۴ هزار و ۸۰۰ میلیارد تومان است. این بدان معنی است که «خراسان» ۶۵ درصد بیشتر از «کرماشا» تقسیم سود کرده است و به همین دلیل، ارزش بیشتری در بازار دارد.
در شرایط تورمی فعلی، توجه به متغیرهای نقدینگی ضروری است. این نکته برای هلدینگ‌هایی که این شرکت‌ها را در اختیار دارند نیز صدق می‌کند. به‌عنوان مثال، «شلرد» که ظرفیت فعلی آن به اندازه «خراسان» است، به‌دلیل مشکلات نقدینگی، زیر ظرفیت خود یعنی یک پنجم «خراسان» معامله می‌شود (۵ هزار میلیارد تومان در برابر ۲۵ هزار میلیارد تومان). در این شرایط، «شلرد» که با این مشکلات نقدینگی مواجه است، به نظر می‌رسد هیچ ارزشی برای بازار نداشته باشد. بنابراین، توجه به فاکتورهایی مانند حمایت یا واگرایی در این بازار ضروری نیست، زیرا اگر وصول مطالبات به درستی انجام نشود و توان تولید به ظرفیت نرسد، هیچ ارزشی برای سهام این شرکت ایجاد نخواهد شد.
درس سرنوشت‌ساز صنعت اوره
درس مهمی که از این موضوع می‌توان گرفت این است که تقسیم سود نقش بسزایی در ارزیابی شرکت‌ها دارد. در شرایطی که صنعت با مشکلات نقدینگی مواجه است، سرمایه‌گذاری در طرح‌های توسعه اهمیت چندانی نخواهد داشت و تاثیر قابل توجهی بر ارزش شرکت نخواهد گذاشت. در چنین موقعیتی، نه‌تنها نسبت بالا معامله نمی‌شود؛ بلکه حتی نسبت‌های پایین‌تر نیز به فروش می‌رسند.
بنابراین، توجه به نقدینگی بسیار حائز اهمیت است. تحلیل و تصمیم‌گیری در خصوص سرمایه‌گذاری، نگهداری یا خرید و فروش سهام، تنها به درصد سود و زیان محدود نمی‌شود. مثلا، با این‌که در «شپدیس» موفق به کسب ۵۰ درصد سود شده‌ایم، اما اگر ارزش بازار این شرکت بالاتر از ۱۲۰ هزار میلیارد تومان باشد، خرید آن منطقی نخواهد بود، مگر این‌که روند بازار به سمت رشد پیش برود. اگر مشکل نقدینگی حل نشود، حتی اگر چارت‌ها بهتر شوند و نشانه‌هایی از مثبت بودن نشان دهند، باید از بازار خارج شوید، مگر این‌که وصول مطالبات به صورت موثری انجام شود. در چنین شرایطی، هر چقدر هم که تلاش کنید تا چارت‌ها را تحلیل کنید یا از ابزارهای Price Action استفاده کنید، حتی با خرید پله‌ای و میانگین‌گیری هم باید نگران سرمایه خود باشید؛ زیرا سرمایه‌گذاری شما در خطر جدی قرار دارد.
بنابراین سرمایه‌گذاران باید از ورود به سهم‌هایی که زمانی عملکرد خوبی داشتند اما حالا شرایطشان تغییر کرده، خودداری کنند. نگهداری از سرمایه‌گذاری‌های خوب معقول است؛ اما درصورتی‌که حد ضرر فعال شود، باید فورا اقدام به فروش کرد. هنوز حد ضرر نقدینگی در این صنعت فعال نشده است؛ اما اگر شرایط به همین منوال ادامه پیدا کند، در دو سال آینده ممکن است این حد ضرر شکسته شود.
متاسفانه، این سطح از تحلیل بنیادی در بازار سرمایه کشور ما کمتر مورد توجه قرار گرفته است، درحالی‌که این جنبه یکی از مهم‌ترین ارکان مدیریت شرکت‌ها به شمار می‌آید. ارزیابی وضعیت نقدینگی و کیفیت سود شرکت‌هایی که در آن‌ها سرمایه‌گذاری کرده‌ایم، از اهمیت ویژه‌ای برخوردار است و باید به دقت مورد بررسی قرار گیرند. در این راستا، دو ویدیوی آموزشی در دوره Master FIS به شما تقدیم شده که به مباحث ناگفته مربوط به صورت جریان وجه نقد پرداخته است. همچنین، در دوره Master FIS، به بررسی مباحث مالی به‌صورت تخصصی و علمی پرداخته می‌شود. ما فرمت و رویکرد تحلیلی خود را در کانال جامع بررسی سهام تغییر داده‌ایم تا بتوانیم نقاط قوت و ضعف شرکت‌ها و صنایع را به‌طور دقیق و جزئی تحلیل کنیم. علاوه بر این، تحلیلی جامع و عمیق ارائه می‌دهیم که نه‌تنها از نظر اثربخشی و مناسب بودن برای سرمایه‌گذاری حائز اهمیت است، بلکه جذابیت خاصی نیز دارد. هدف ما ارائه بینش‌های جدید و راهکارهای عملی برای تحلیل‌گران و سرمایه‌گذاران است تا تصمیمات آگاهانه‌تری اتخاذ کنند.
